影響金融創(chuàng)新的因素

前面說(shuō)到金融創(chuàng)新時(shí)，實(shí)際上已經(jīng)涉及了一些推動(dòng)創(chuàng)新的基本因素，如法律上的規(guī)定、管制和稅收規(guī)避等。下面重點(diǎn)從會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、資本充足率和金融監(jiān)管等角度探討影響金融創(chuàng)新的因素。

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則

在衡量金融創(chuàng)新的收益和風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，很重要的一點(diǎn)就是用什么樣的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)?，F(xiàn)在全球主要有兩個(gè)比較通行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，一個(gè)是美國(guó)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）及其一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則（GAAP），一個(gè)是以歐洲為主的國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則理事會(huì)（IASB）及其國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（IFRS）。這兩個(gè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則迄今仍有爭(zhēng)吵。G20峰會(huì)和金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）要求這兩個(gè)準(zhǔn)則能夠盡快合起來(lái)，實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一，也有助于全球資本市場(chǎng)發(fā)展得更加順利。

中國(guó)過(guò)去實(shí)施的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則相比，差距比較大，以至現(xiàn)在回過(guò)頭來(lái)看早期資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)，會(huì)覺(jué)得過(guò)去的一些做法匪夷所思，在當(dāng)時(shí)那種不能真實(shí)反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的會(huì)計(jì)制度下，企業(yè)上市就這么一路發(fā)展起來(lái)了。不過(guò)，早期的案子還是非常多，后來(lái)花了很大的功夫來(lái)改進(jìn)。1993年有了新版的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和企業(yè)財(cái)務(wù)通則；亞洲金融風(fēng)波之后有了新的認(rèn)識(shí)，進(jìn)一步推動(dòng)了會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的修改完善；到2002年、2003年在減記和減值準(zhǔn)備計(jì)提上有了更大的改變，實(shí)施了一系列的改革，也表現(xiàn)了與國(guó)際準(zhǔn)則全面趨同的走勢(shì)。這次全球金融危機(jī)后，我國(guó)正在推動(dòng)會(huì)計(jì)制度向國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則全面趨同，這將會(huì)使我國(guó)和國(guó)際上的差距越來(lái)越小。

為什么要提及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則呢？這關(guān)系到鼓勵(lì)創(chuàng)新的利弊比較，會(huì)計(jì)制度好，創(chuàng)新時(shí)干好事多；會(huì)計(jì)制度差，創(chuàng)新則干壞事多。這涉及金融機(jī)構(gòu)表內(nèi)表外資產(chǎn)的會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)處理問(wèn)題，涉及資產(chǎn)證券化和SPV怎么設(shè)計(jì)的問(wèn)題，是與前面提到的金融工程產(chǎn)品創(chuàng)新緊密聯(lián)系在一起的。因此，這方面的基礎(chǔ)工作要跟上。

資本充足率

資本充足率要求可能大家都比較熟悉，這方面的要求比較明確，但實(shí)際上對(duì)于金融市場(chǎng)的不同分層，資本充足率要求也有比較復(fù)雜的方面。對(duì)于類似的金融產(chǎn)品、大體相同的金融交易，比如某個(gè)企業(yè)在某個(gè)市場(chǎng)通過(guò)不同的產(chǎn)品進(jìn)行融資，其融資性質(zhì)近似，但有些產(chǎn)品需要有資本支持，另外一些產(chǎn)品則基本不需要資本支持。這就是說(shuō)，針對(duì)相同的融資目的來(lái)設(shè)計(jì)不同的金融產(chǎn)品，有可能節(jié)省資本，從而還能提高股本回報(bào)率。在當(dāng)前，盡管金融危機(jī)后各國(guó)普遍加強(qiáng)了對(duì)資本充足率的監(jiān)管要求，但這種基于節(jié)省資本的產(chǎn)品創(chuàng)新仍然非常活躍，是金融創(chuàng)新的一個(gè)重要方面。

舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)明?，F(xiàn)在商業(yè)銀行大量從事自營(yíng)交易和代客交易等業(yè)務(wù)活動(dòng)。幾個(gè)星期前，J.P.摩根發(fā)生了20億美元的交易損失，舉世震驚。之所以發(fā)生這樣的交易損失，有很多原因，這些原因也可以有不同的解讀，但有一條是金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）和巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)（BCBS）都特別強(qiáng)調(diào)的，就是過(guò)去對(duì)交易（Trading）部門所需要的資本要求被大大低估了，所以這次危機(jī)的一條重要經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)是要加大對(duì)交易活動(dòng)的資本要求。過(guò)去計(jì)算資本充足率的時(shí)候，交易活動(dòng)很多都不體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，因此也不納入所謂風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)的資產(chǎn)來(lái)計(jì)算相應(yīng)的資本要求。這樣，交易部門可以用很小資本，開(kāi)展很大規(guī)模的交易活動(dòng)，并往往能給商業(yè)銀行帶來(lái)很大的利潤(rùn)，從而得到各種激勵(lì)。也正因此，我們可以看到，華爾街很多大明星、知名CEO都發(fā)跡于交易部門。事實(shí)表明，交易部門的確可以給銀行賺很多錢，但在金融產(chǎn)品日趨復(fù)雜、杠桿率不斷提高的情況下，一旦發(fā)生損失，也非?？膳拢€會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。所以，要對(duì)交易部門及其交易活動(dòng)提出更高的資本要求。

金融風(fēng)險(xiǎn)及監(jiān)管

創(chuàng)新的一個(gè)重要目的是更好地管理風(fēng)險(xiǎn)，但創(chuàng)新也容易導(dǎo)致新的風(fēng)險(xiǎn)，這是這次全球金融危機(jī)的一個(gè)重要教訓(xùn)。這涉及金融監(jiān)管問(wèn)題，需要我們?cè)谥С纸鹑趧?chuàng)新的同時(shí)加強(qiáng)監(jiān)管，否則容易出事。從我國(guó)的經(jīng)歷看，金融創(chuàng)新一旦出了大的問(wèn)題，往往影響深遠(yuǎn)，所謂“一朝被蛇咬，十年怕井繩”，跌倒以后爬起來(lái)很不容易。因此需要處理好金融創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)防范和加強(qiáng)監(jiān)管等方面的關(guān)系。

處理好創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管的關(guān)系與我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展階段有關(guān)。在我國(guó)改革早期，能搞清楚什么是股票、什么是債券已經(jīng)很不容易了，那時(shí)候根本就不具備創(chuàng)新復(fù)雜產(chǎn)品和多層次市場(chǎng)的條件。如果貿(mào)然前行，就會(huì)有很大的風(fēng)險(xiǎn)。這方面我們也是有慘痛教訓(xùn)的，典型的例子就是國(guó)債期貨。最近有人提出要恢復(fù)國(guó)債期貨，之所以說(shuō)要恢復(fù)，是因?yàn)檫@個(gè)產(chǎn)品過(guò)去曾經(jīng)搞過(guò)，直到1995年發(fā)生“327國(guó)債期貨”事件導(dǎo)致這個(gè)本來(lái)應(yīng)該有用的債券衍生品被關(guān)閉了，到今年已17年?？梢?jiàn)，金融創(chuàng)新要處理好風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，盡量少出事，需要加強(qiáng)監(jiān)管。

我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段性的一個(gè)重要特征是伴隨著體制轉(zhuǎn)軌的過(guò)程，轉(zhuǎn)軌總會(huì)有一定的摩擦，有改革的痛苦。要從過(guò)去的集中型計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌，讓市場(chǎng)在資源配置中起基礎(chǔ)性作用。但這個(gè)過(guò)程初期會(huì)缺乏明確、有效的規(guī)則。比如剛才說(shuō)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，一度與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)相差甚遠(yuǎn)；稅收制度，還是停留在過(guò)去的產(chǎn)品稅體系，1994年才開(kāi)始施行增值稅；銀行不良資產(chǎn)分類還是傳統(tǒng)的“一逾兩呆”，直到1997年才開(kāi)始試點(diǎn)五級(jí)分類法（真正實(shí)施還是到亞洲金融危機(jī)的影響差不多結(jié)束后），等等。在這種制度建設(shè)相對(duì)滯后的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，跌跟頭、出亂子就特別多，而且金融業(yè)出事涉及的金額都很大，社會(huì)震動(dòng)和對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響也非常大，所以就容易導(dǎo)致過(guò)度反應(yīng)，壓制創(chuàng)新，在金融業(yè)實(shí)施過(guò)分嚴(yán)格的管制。

過(guò)去的這個(gè)歷史過(guò)程也有其合理性，因?yàn)槲覀儺吘故菑捏w制轉(zhuǎn)軌一路發(fā)展成為新興市場(chǎng)這么過(guò)來(lái)的。但是，經(jīng)過(guò)這么一個(gè)階段的改革發(fā)展，應(yīng)該說(shuō)，現(xiàn)在我們開(kāi)始進(jìn)入新的階段。這時(shí)候人們就會(huì)感到現(xiàn)有的制度、規(guī)則開(kāi)始束縛手腳了，就需要考慮如何推動(dòng)更多的創(chuàng)新。這時(shí)候外部環(huán)境也給創(chuàng)新提供更充分的條件，往往可以創(chuàng)新出更多的產(chǎn)品及其層次，更好地為國(guó)民經(jīng)濟(jì)服務(wù)，更安全地融入經(jīng)濟(jì)全球化。

今天的題目是討論資本市場(chǎng)的多層次特性，但并不是要去討論如何建設(shè)多層次資本市場(chǎng)的問(wèn)題，而是想通過(guò)一些例子說(shuō)明，資本市場(chǎng)從產(chǎn)品、市場(chǎng)組織方式、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好、發(fā)行與交易方式等各個(gè)方面來(lái)講，本身都具有多層次的特點(diǎn)，只是我們過(guò)去把這種特點(diǎn)簡(jiǎn)化了。隨著經(jīng)濟(jì)越來(lái)越復(fù)雜化，越來(lái)越多樣化，這些多層次特征正在不斷自我表現(xiàn)。在這個(gè)過(guò)程中，是離不開(kāi)金融創(chuàng)新的。如果我們的制度能支持金融創(chuàng)新，資本市場(chǎng)的層次就會(huì)比較豐富。如果制度障礙比較多，就不太敢支持金融創(chuàng)新，資本市場(chǎng)的多層次特性就不容易發(fā)揮出來(lái)。不管怎樣，當(dāng)前我們還是要重視和順應(yīng)資本市場(chǎng)多層次發(fā)展的要求和潮流，進(jìn)一步推進(jìn)改革，為金融創(chuàng)新掃除體制、機(jī)制上的障礙，以利于市場(chǎng)創(chuàng)造出更多的資本市場(chǎng)層次，為國(guó)民經(jīng)濟(jì)提供更好的服務(wù)。（完）

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng) 周小川